Warrants

Introduction

Les Warrants sont des produits financiers à fort effet de levier. Ils permettent d’anticiper à la hausse ou à la baisse les mouvements des cours de bourse, sur différents horizons de temps, allant de quelques jours (court terme), à plusieurs semaines (long terme). Grâce à son effet de levier, le Warrant amplifie les variations du sous-jacent, et offre un potentiel de rendement particulièrement attractif pour l’investisseur. Les risques sont limités au montant de la prime investie.

Un Warrant donne à l’acquéreur le droit d'acheter (Call) ou de vendre (Put) une quantité donnée d'un sous-jacent, à un prix fixé à l'avance (prix d'exercice), durant une période déterminée (une échéance, qu'on appelle aussi maturité).

Un Warrant est un instrument financier dont l’évolution de la prime est liée à celle de l’actif sous-jacent auquel il est rattaché. Il existe des Warrants sur plusieurs catégories de sous-jacents, tels que les actions, devises, matières premières, indices boursiers, taux, etc…

L’investissement de départ sur les Warrants est relativement faible, ce qui permet de démultiplier le potentiel de gain, ou de rendement, par un fort effet de levier. Bien que l’effet soit important, le risque de perte est limité à la mise de fond initiale. En revanche, le potentiel de gain est théoriquement illimité.

Un Warrant peut être acheté revendu ou exercé avant l’échéance (type américain) ou à l’échéance (type européen).

Un Warrant ne peut être vendu avant d'avoir été acheté. En d’autres termes, il ne peut y avoir de vente à découvert sur les Warrants.

On distingue quatre types de Warrants :
Un Warrant Call est une option d’achat qui donne le droit à l'acheteur d'acquérir, avant ou à l’échéance (maturité), une certaine quantité de sous-jacents à un prix prédéterminé (prix d'exercice). Acheter un Call Warrant permet de profiter de la hausse d’un sous-jacent tout en limitant le risque de perte au montant de la prime (montant) investie.

NB : exercer un Call n'a de sens économique que si le cours du sous-jacent est au-dessus du prix d'exercice. Dans ce cas, le Warrant est dit dans la monnaie. Sinon, il vaut mieux acheter l'action directement sur le marché.

Un Warrant Put est une option de vente, qui donne à son détenteur le droit, pendant ou à la fin de la durée de vie du Warrant, de vendre une certaine quantité d'un sous-jacent à un prix d'exercice fixé à l’avance.
Un Warrant Put permet d’anticiper la baisse d’un sous-jacent ou de couvrir son portefeuille.
Acheter un Put Warrant permet de profiter de la baisse d’un sous-jacent tout en limitant le risque de perte au montant de la prime investie.

NB : l'exercice d'un put n'a un sens économique que lorsque le cours du sous-jacent est inférieur au prix d'exercice.

Le Warrant de type européen ne peut être exercé qu’à échéance.

Le Warrant de type américain peut être exercé avant l’échéance.

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Les différentes caractéristiques d’un Warrant

Les caractéristiques principales

Le prix d’exercice

Le prix d’exercice est fixé à l’émission du Warrant par la société émettrice. Le prix d’exercice est le prix auquel le détenteur du Warrant peut acheter ou vendre le sous-jacent le jour de l’échéance.

La date d’échéance (ou maturité)

Les Warrants sont des produits périssables. Leur durée de vie (de cotation) est limitée à la date d’échéance du Warrant. Attention, les Warrants cessent d’être cotés six jours de bourse avant la date d'échéance effective.

La parité

La parité correspond au nombre de Warrants qu'il faut exercer pour acheter ou vendre un sous-jacent au prix d'exercice. Les parités les plus fréquentes sont de 1 pour 1, 10 pour 1, 100 pour 1.

Exemple : une parité de 10 pour 1, signifie qu’il faut 10 Calls Warrants pour avoir le droit d’acheter 1 action au prix d’exercice.

La quotité

La quotité de négociation correspond à la quantité minimale de Warrants que l'on doit acheter ou vendre. Les Warrants sont émis directement par des intermédiaires financiers qui n'ont droit qu'à un nombre limité d'émissions.

Le point mort, ou seuil de rentabilité

Le point mort correspond au seuil de rentabilité du Warrant, soit le niveau de cours que doit atteindre le sous-jacent à l'échéance pour que l’investissement devienne bénéficiaire.
Calcul du point mort d’un Warrant Call = prix d’exercice + (Prime x Parité)
Calcul du point mort d’un Warrant Put = prix d’exercice - (Prime x Parité)

Autres caractéristiques

Hors la monnaie

On dit qu’un Warrant est «hors de la monnaie» lorsque le cours du sous-jacent est inférieur au prix d’exercice, dans le cas d’un Call Warrant, ou supérieur au prix d’exercice dans le cas d’un Put Warrant.

A la monnaie

On dit qu’un Warrant est «à la monnaie» lorsque le cours du sous-jacent est proche, voire égal, au prix d’exercice.

Dans la monnaie

On dit qu’un Warrant est «dans la monnaie» lorsque le cours du sous-jacent est supérieur au prix d’exercice dans le cas d’un Call Warrant, ou inférieur au prix d’exercice dans le cas d’un Put Warrant.

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Les facteurs déterminants du prix d'un Warrant

Facteurs principaux

Le prix d'un Warrant, ou prime, est composé de deux variables : la Valeur Intrinsèque et la Valeur Temps. La prime (prix) est donc égale à valeur intrinsèque + valeur temps. Seule la prime du Warrant fait l’objet d’une cotation en continue.

La Valeur intrinsèque

La valeur intrinsèque varie directement selon le cours du sous-jacent, et correspond au profit immédiat réalisé par le titre en question.

Dans le cas d'un Warrant Call
- Au moment de l'émission d'un Warrant Call, le prix d'exercice est souvent supérieur de 15% environ par rapport au cours de cotation du sous-jacent.
- La valeur intrinsèque est nulle si le sous-jacent est inférieur au prix d’exercice.
- Le prix (prime) du Warrant, qui est en dehors de la monnaie, est donc composé uniquement de la valeur temps.
- Calcul de la valeur intrinsèque : Valeur intrinsèque = cours du sous-jacent - prix d'exercice.

Dans le cas d'un Warrant Put
- Au moment de l'émission d'un Warrant Put, le prix d'exercice est souvent inférieur de - 15% environ par rapport au cours de cotation du sous-jacent.
- La valeur intrinsèque est nulle si le sous-jacent est supérieur au prix d’exercice.
- Le prix (prime) du Warrant, qui est en dehors de la monnaie, est donc composé uniquement de la valeur temps.
- Calcul de la valeur intrinsèque : Valeur intrinsèque = Prix d'exercice - cours du sous-jacent

La Valeur Temps

La valeur temps dépend de l'échéance. En effet, plus l’échéance est lointaine, plus les chances de voir le sous-jacent progresser jusqu'au cours objectif, le prix d’exercice, sont importantes. Elle représente la capacité qui est espérée par le marché d’atteindre le prix d’exercice. Ainsi, un Warrant vaudra d'autant plus cher que son échéance est lointaine. Les Warrants de maturité courte sont donc moins chers et leur valeur temps diminue plus rapidement que les Warrants dont l’échéance est lointaine.

La valeur temps fait appel à de nombreux outils mathématiques afin d'être modélisée au mieux. A l'émission, un Warrant dispose généralement d'une date d'échéance située à plusieurs mois. La prise en compte de la valeur temps est essentielle pour le choix d'un Warrant. Il se peut qu'une stratégie d’investissement se révèle perdante, alors que l'anticipation sur le sous-jacent était correcte. Dans un tel cas de figure, la vitesse de réalisation du scénario étant trop lente, la diminution de la valeur temps est plus importante que l'appréciation de la valeur intrinsèque. En définitive, la valeur temps représente la valeur spéculative du Warrant que l’acheteur consent à payer pour bénéficier d'une évolution favorable du sous-jacent pendant la durée de vie du Warrant.

Le calcul de la valeur temps s'obtient par la différence entre le prix du Warrant et la valeur intrinsèque. On peut estimer qu'un Warrant à la monnaie perd les deux-tiers de sa valeur temps sur le dernier tiers de sa vie. Le prix d’un Warrant sera d'autant plus faible que son prix d'exercice est éloigné et que son échéance est proche. Pour calculer le prix d'un Warrant, il suffit donc d'additionner la valeur intrinsèque à la valeur temps.

Exemple
Supposons un Warrant de prix d'exercice 50 euros ayant une valeur de 4.5 euros (prime) et dont le prix du sous-jacent est de 52 euros. Les composantes de prix seront les suivantes :
Valeur Intrinsèque = 52 - 50 = 2 €
Valeur Temps = 4.5 - 2 = 2.5 €.

NB : l'exercice d'un Warrant n'est pas intéressant puisque l'on perd l'avantage de la valeur temps. Il est donc plus rentable de se séparer de ses Warrants, si le scénario anticipé ne se réalise pas, ou si l'objectif de hausse ou de baisse est atteint sur le sous-jacent.

Le Thêta

Le Warrant perd de la valeur temps au cours de son cycle de vie. La perte de valeur temps n’est pas linéaire : plus le Warrant s’approche de sa date d’échéance, plus sa valeur temps décroît rapidement. Un Warrant perd environ les 2/3 de sa valeur temps sur le dernier tiers de sa vie. En d’autres termes, il est préférable de revendre un Warrant avant son échéance, avant que l’impact lié à la perte de valeur temps ne soit trop important. Il est généralement conseillé d’investir sur un Warrant dont la durée de vie est 4 fois supérieure à son horizon d’investissement. L’influence du temps sur la valeur du Warrant est donnée par le Thêta.

Autres caractéristiques

La volatilité

La volatilité mesure l'amplitude des variations du cours du sous-jacent. Elle est exprimée en pourcentage. Elle traduit par conséquent une possibilité plus ou moins importante pour que le cours du support du Warrant dépasse le prix d'exercice. Plus la volatilité est élevée, plus le prix du Call Warrant ou du Put Warrant sera élevé. En effet, une volatilité élevée signifie que le support varie fortement (à la hausse comme à la baisse) et peut dépasser les anticipations de l'investisseur. La volatilité du support est la seule variable externe rencontrée dans les modèles servant à évaluer un Warrant.

On distingue deux types de volatilité :
1 - La volatilité historique est calculée à partir des variations passées du sous-jacent. Les variations passées du titre permettent de se faire une idée de son potentiel de variation dans l'avenir.

En cas de forte variation de la volatilité, la prime d’un Warrant augmente. Inversement, toute baisse de la volatilité impacte négativement le prix d’un Warrant (qu'il s'agisse d'un Call ou d'un Put Warrant). Un Call (ou un Put) sera d'autant plus cher que sa volatilité implicite est élevée. L'ordre de grandeur admissible pour les actions est de 30%, pour les indices 20% et les devises 10%.

Le Vega

L'influence de la volatilité sur la valeur est donnée par le Vega. Parmi les éléments permettant d’évaluer un Warrant figure donc le Véga. Le Véga mesure la sensibilité de la valeur du Warrant par rapport à la volatilité. Le Véga exprime la variation du cours du Warrant en fonction de la variation de la volatilité du sous-jacent. Le Véga donne cette variation qui peut être exprimée en pourcentage. Plus le Véga est élevé, plus le cours du Warrant sera sensible à la fluctuation de la volatilité du sous-jacent. Et inversement, plus le Véga est faible, moins le cours du Warrant sera sensible à la fluctuation de la volatilité du sous-jacent.

Le Rho, lié à la variation des taux d'intérêt

Tous les actifs financiers se traduisent par un coût pour l'investisseur. Ce coût n'est pas nécessairement lié au financement du sous-jacent même. Il correspond plutôt au coût d'opportunité associé à cet investissement par rapport aux autres placements. C'est pourquoi les taux d'intérêt, taux de référence du marché monétaire 'sans risque', ont une influence sur la valeur d'un Warrant. En effet, l'achat d'un call comporte implicitement un prêt accordé par le vendeur à l'acheteur qui ne paie éventuellement ses titres qu'à l'échéance. Plus le taux est élevé, plus le prix d’un Warrant est élevé. Toute hausse de taux d'intérêt renchérit donc le prix des Warrants Calls et diminue le prix de Warrants Puts.
Le Rho, est l'indicateur permettant de mesurer la sensibilité de la prime du Warrant aux variations de taux d'intérêt.

Le dividende

Chaque année, à date régulière, la plupart des sociétés procède à des distributions de dividendes. La distribution et le montant des dividendes sont approuvés par l'assemblée générale des actionnaires, qui peut faire varier le montant effectivement versé. Ceci se traduit instantanément par des variations parfois significatives sur la valeur des Warrants (particulièrement si leur durée de vie résiduelle est courte). Le cours du sous-jacent (action ou indice) baisse du montant du dividende distribué de façon mécanique. Cependant, la prime du Warrant intègre déjà l'impact de cette distribution. Par contre, le taux de dividende, qui représente une estimation de ces dividendes, a une influence sur le prix du Warrant. La prime d’un Warrant Put sera d'autant plus élevée que le montant du dividende est important, et inversement pour un Warrant Call. Le détachement du dividende, qui fait baisser la valeur du titre, est favorable au vendeur et défavorable à l'acheteur. Sur les actions françaises, les dividendes sont généralement détachés entre les mois de mai et de juillet.
NB : le détenteur d’un Warrant ne touche pas le dividende versé par la société.

Le Delta, notion de sensibilité

Le Delta permet de mesurer la corrélation, la sensibilité, du prix du Warrant par rapport à l'évolution de son sous-jacent. Le delta mesure donc la variation en euros du prix du Warrant pour une variation de 1 euro du sous-jacent, ajusté à la parité. Le Delta représente ainsi, le coefficient qui permet d'évaluer de combien d'unités le Warrant va fluctuer lorsque le sous-jacent variera d'une unité. Plus le Warrant est proche de la monnaie, plus son delta est proche de 50%. Le delta d'un Call est toujours positif.
Ce qui signifie que la variation du Warrant ira dans le même sens que celle de son support. Par exemple, un delta de 0.45 (ou 45%) signifie que si le sous-jacent gagne 1 euro, le Warrant, ajusté de la parité, gagnera 0.45 euro.
- Plus le Warrant Call est hors de la monnaie, plus son delta tend vers 0.
- Plus le Warrant Call est dans la monnaie, plus le delta tend vers 1.
- Le delta mesure aussi la probabilité qu'un Warrant a de terminer dans la monnaie à maturité.
- Ainsi, un delta de 40% signifie que le Warrant a 40% de chance de terminer dans la monnaie à maturité.
- Dans le cas d'un Warrant call, il est préférable de prendre un Warrant dont le delta est compris entre 25% et 70%.
- Dans le cas d'un Warrant Put, il est préférable de prendre un Warrant dont le delta est compris entre -25% et -70%.

Le delta d'un Put est toujours négatif. La variation du Warrant va dans le sens opposé de celle du sous-jacent.
Par exemple, un Put ayant un delta de -0.45 signifie que si le sous-jacent gagne 1€, le prix du Warrant diminue de 0.45€ ajusté de la parité.

Le levier, notion d’effet de levier L'un des intérêts du Warrant réside dans l'effet de levier qu'il procure. En effet, la performance du Warrant est d'autant plus grande (comparé à l'achat direct du sous-jacent), que l'effet de levier est important. Attention, le levier est à double tranchant, il peut amplifier une hausse comme une baisse du sous jacent. L'effet de levier correspond au cours du sous-jacent divisé par le cours du Warrant ajusté à la parité.

Exemple Supposons que la prime d’un Warrant Call se négocie à 0.30 euro, alors que le cours du sous-jacent cote 52 euros. Nous avons une parité de 10 Warrants pour une action. Calcul du levier : effet de levier = (cours du sous-jacent x Delta) / (Prime x Parité) ; soit, à 52 / (0.30 x 10) = 17.33.

L'élasticité

L'élasticité d'un Warrant permet de mesurer en pourcentage la sensibilité d'un Warrant à l'évolution du cours du sous-jacent. Il s'obtient en multipliant le levier du Warrant par son delta.

Si on considère que le Warrant cité dans l'exemple ci-dessus a un delta de 0.40, l'élasticité sera de 17.33 x 0.40 = 6.93. Cela signifie qu'à critères équivalents, la prime de ce Warrant s'appréciera de 6.76% quand le sous-jacent gagnera 1%.

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Comment utilisons-nous ces considérations pour initier une position sur un Warrant ?

De manière générale, nous distinguons deux manières possibles pour intervenir, selon que le sous-jacent est en phase de consolidation ou au contraire, proche d’en sortir. Dans le premier cas, le sous-jacent évolue depuis plusieurs séances au sein d'une figure de consolidation (triangle ou range par exemple). A l'intérieur de cette zone, les fluctuations du titre restent faibles rapport à leur moyenne historique. Ici, au fur et à mesure que l'écartement des bandes de bollinger (indicateur permettant d'envelopper un titre entre un écart-type au-dessus et au-dessous de sa moyenne mobile) se réduit, le prix de la volatilité des Warrants diminuera, ce qui permettra de payer moins cher notre produit.

Dans l'autre hypothèse, lorsque le cours du sous-jacent dépasse l'une des deux bandes de bollinger, il s'agit bien souvent d'un signal de fin de consolidation.

En résumé, il convient donc de savoir si vous préférez anticiper totalement un signal (en payant certes le Warrant moins cher mais au risque que le signal n'arrive pas) ou au contraire 'payer pour voir le signal'…

Règles et stratégies à adopter avant d'investir sur un Warrant

Identifiez et ciblez un Warrant

Chaque jour, vous pouvez retrouver facilement la cotation des Warrants sur les sites internet spécialisés (banque, courtier en ligne ou encore portail financier). Vous pourrez consulter les principales caractéristiques de chaque Warrant : code ISIN, prix d'exercice, maturité et le niveau de la dernière transaction lors de la dernière séance boursière.

Méfiez-vous des Warrants à petite prime

Il n'y a pas de Warrant bon marché et il faut se méfier des Warrants affichant un petit prix. Un Warrant à petite prime a peu de chances d'être rentable. En effet, même si leurs prix peuvent apparaître attractifs, sachez que compte tenu du pas de cotation limité à deux chiffres après la virgule, soit 1 cent d'euro, la banque est dans l'impossibilité d'afficher une fourchette reflétant la réalité. Exemple : une fourchette de prix vente/achat de 0.01 doit s'apprécier de 100% pour afficher 0.02. En conséquence, toute hausse inférieure à 100% ne sera pas répercutée dans le prix. Il sera donc difficile de matérialiser des gains sur des Warrants aussi peu réactifs.

Evitez les Warrants « bid only »

Un Warrant devient « bid-only », c'est-à-dire à l'achat, seulement lorsque la banque émettrice a vendu l'intégralité de son émission de Warrants. Dès lors, la demande n'est plus satisfaite par l'offre et le cours du Warrant va fluctuer, non plus en fonction du prix de l'action support, mais en fonction de l'offre et de la demande. Dans ce contexte de rareté, nous vous déconseillons d'acheter des Warrants « bid only » car vous prendriez le risque d'acheter un Warrant surévalué.

Distinguez Warrants américains et européens

Le Warrant de style américain donne un droit supplémentaire par rapport au Warrant de style européen, celui d'exercer avant d'échéance, c'est à dire de figer sa valeur intrinsèque. L'investisseur paye ce droit initialement, ce qui rend le Warrant américain plus cher que le Warrant européen. L'exercice anticipé sera intéressant si, et seulement si, la valeur intrinsèque est très élevée (Warrants fortement dans la monnaie). En effet dans ce cas, il est possible de montrer que la valeur totale du Warrant peut devenir inférieure à sa valeur intrinsèque, d'où l'intérêt de l'exercer.

Gardez en tête la date d'échéance

Pour des raisons de réglementations boursières, les Warrants cessent d'être cotés six jours de bourse avant leur échéance. Une fois ce délai dépassé, il faudra attendre le jour de l'échéance et de l'exercice automatique du Warrant. Dans la majorité des cas, vous aurez intérêt à sortir du marché en revendant vos Warrants plutôt que d'attendre leur exercice.

Appliquez aux Warrants les règles communes à tout type d'investissement :

- avoir une conviction forte sur l'évolution du sous-jacent
- ne pas hésiter à couper rapidement une position perdante
- diversifier son portefeuille

Remarques importantes:

Les Warrants, pour lesquels vous recevrez des alertes par email et par SMS, sont des produits réactifs qui peuvent offrir des performances très intéressantes.

Le timing est ici très important, car les durées de détention sont très courtes (de quelques heures à quelques jours).

L’horizon d’investissement est à court terme, voire très court terme dans le cas de Warrants dont la date d’échéance est proche.

En outre, dans un souci de réactivité, nos objectifs indiqués lors des recommandations restent indicatifs (les critères de pricing à un instant donné pouvant rapidement évoluer). Il conviendra pour vous d'attendre l'alerte email de suivi.

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